一年债券市场大牛市之后，接下来的往往是小牛，甚至可能是熊市的开始。过去这么多年，这个规律基本上没有摆脱。今年以来，债券市场一直在持续上涨，那么，明年债券市场会不会走熊呢？

对于明年的债券市场，笔者并不认为在一年大牛市之后，很快变成熊市，因为利率水平从大趋势而言还是振荡下行的过程，只不过对比今年，明年的下行空间要打一个折扣。

从全球的经济发展情况来分析，未来全球经济会进入明显的分化阶段，这种分化不仅体现在发达经济体和新兴经济体之间，在发达经济体和新兴经济体内部也是如此。由此可能使得各国货币政策出现分化，可能有的国家加息，而有的可能要减息。美国经济数据较好，美联储明年大概率会加息，那是不是也意味着中国要加息？目前中国经济面临下行压力，接下来可能要降息、降准来刺激经济。

目前看，中国央行可能会选择相对强的汇率政策，在美元走强的背景下，对整个资产价格和通胀是一个压制。最近很多人争论，人民币要不要一次性贬值。从经济角度看，贬值对刺激出口和经济的恢复有利，但笔者认为，在政策方面，包括一带一路经济政策的推出，其本质上是想推动中国过剩的资本向海外输出，相对偏强一点的汇率政策会让资本输出时获得更多投资股权。所以，笔者并不认为人民币对美元会出现明显贬值。那这就意味着美元走强时，人民币还要跟着美元走强，就会导致人民币逐步走向高估。

笔者曾做过统计分析，人民币实际汇率在偏高位置运行时，基本上会陷入通缩。如果通缩的话，从理论上分析，当前还居高不下的实际利率，还有进一步下行的空间。

对明年的债券市场，还要考虑其他一些风险因素。目前，最大的风险因素可能来自于投资政策的选择，比如可能刺激国内的房地产投资，也可能重新去做基建，另外，还要进行对外投资。这就会面对资金从哪儿来的问题。如果资金的来源依赖于国内维持比较高的储蓄率，在储蓄过剩的背景下，对利率不会有太大压力；如果投资很高，而储蓄率在下降，同时还要加大海外投资，若是直接向市场筹资，那么利率下行可能会比想象中要慢。