调味品行业是餐饮业的上游板块，近年来一直保持着量价齐升的增长态势，在食品饮料行业子板块中景气度较高。调味品又属于刚需消费品，即便经济不景气，整体市场需求也不会有大幅波动。这个小产业还有更大的市场空间等待着企业去开拓、去探索

春节前夕，超市里瓶瓶罐罐调味品又开始促销了。与此同时，食品行业也迎来了“年货行情”，近20个交易日，申万食品行业板块累积上涨超过12%。

从个股业绩来看，千禾味业发布的业绩预告显示，2018年度公司实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润与上年同期相比，将增加1561.64万元到2863.01万元，同比增长12%到22%。中炬高新公布的2018年业绩快报也显示，公司实现营业总收入41.67亿元，同比增长15.46%；实现归属母公司的净利润6.07亿元，同比增长33.83%。

调味品行业龙头企业海天味业还未披露2018年业绩，但从招商证券调研和已披露数据来看，其主营业务收入实现两位数增长，业绩保持稳定增长是板上钉钉的事了。

高毛利率“护城河”

调味品行业是餐饮业的上游板块，近年来一直保持着量价齐升的增长态势，在食品饮料行业子板块中景气度较高。调味品又属于刚需消费品，即便经济不景气，整体市场需求也不会有大幅波动。

从近几年公开的财务数据可以看出，海天味业、中炬高新和千禾味业的综合毛利率均超过40%。其中，酱油单品的毛利率也超过了30%。

多位食品行业分析师都曾在研报中提出，较高的毛利率对调味品企业的利润增长有直接的推动作用。国联证券在2018年的一份研报中就指出，通过阶段性调价、调整产能等手段，调味品的龙头企业毛利率仍有进一步上升的空间。

以恒顺醋业为例，公司曾在2006年、2010年、2014年和2016年先后对产品提价，平均间隔为2年至3年。这种持续提价策略，一方面显示行业龙头企业对产品的定价权，另一方面对提升企业利润，保持较高的毛利率起到了重要作用。

产品知名度广、消费者认可度高，产品好卖，经销商可薄利多销。正是在这样的良性循环之中，调味品企业不断攻城略地，抢占市场。

在毛利率稳步提升的同时，调味品企业的另一个着力点就是拓展渠道，提升产品的销量和市场占有率。调味品的销售渠道中，餐饮渠道占比接近50%，其次是家庭消费和食品加工。

海天味业渠道覆盖较广。截至2017年底，海天的经销渠道已覆盖96%的地级市及50%的县级市场，其中餐饮渠道占比70%。在完成这样的渠道覆盖之后，海天已经开始谋划下沉至三四线城市及县乡市场，进一步拓展销售空间。

东兴证券对中炬高新的调研报告也显示，2018年公司经销商预计超过900家，覆盖超过270个地级市，中西北部持续20%以上增速。另外，厨邦系列调味品2018年起在餐饮端发力较猛，目前已占比24%，3年至5年内有望实现40%的餐饮占比目标。

值得一提的是，这些企业在渠道端发力的同时，均通过期货锁定原材料价格、降低销售费率等方式控制了企业成本，客观上为利润增长提供了动力。

“内生+外延”式增长

守住主业，扩大市场份额固然能够带来业绩的增长，然而从长远发展来看，这种发展方式依然有些单薄。透过上市公司的年报可以发现，几家企业无一例外地选择了“内生+外延”的发展方式。

恒顺醋业、中炬高新和千禾味业先后扩展了自己在料酒和米醋方面的产能，新上马项目至少是5万吨级生产线。恒顺新投产的料酒生产线更是达到了10万吨级。海天味业在2014年和2015年先后推出料酒类生产线，2014年4月份并购广中皇进军腐乳产品领域，2017年2月份收购丹和醋业进军食醋行业，依托其全国化的渠道网络，扩张调味品版图。海天味业2018年三季报显示，企业的产能利用率已经超过了95%。

除了上马新的生产线，调味品企业结合供给端和需求端的变化，调整高端产品的占比，提升工艺水平，使得高端产品对公司利润增长的贡献率不断提升。千禾味业明确提出，一是在现有品类下细分，如在酱油品类下新添特殊用途酱油或特殊口味酱油，实现增加销量目的；二是开发新种类的调味品产品，实现利润增长。中炬高新也在经营目标中明确了自身的发展战略：占比90%以上产品厨邦定位中高端，价格略高于海天，从鸡精、食用油、料酒和米醋等产品切入，与海天错位竞争。

不过，调味品公司的扩张也并非都是凯歌高奏。莲花健康因为将关联交易非关联化，先是收到了上交所的处罚，随后又陷入诉讼泥潭，股价也是一蹶不振。还有身在广东的佳隆股份，整体经营业绩与行业内龙头企业相比仍有不小差距。

小产业有大市场

龙头企业海天味业也好，资本市场求之而不得的老干妈也罢，尽管它们已经在行业内占据了举足轻重的位置，也有着相当的定价权，但是在整个行业中依然不能实现一家独大。

海天味业生产的酱油、蚝油在超市货架上随处可见，但是这家企业生产的酱油在市场中占有率也不足10%。但在酱油消费量同样巨大的日本，龙头企业的市场占有率可以超过30%。同样是醋业龙头的恒顺醋业，主营产品香醋和陈醋在市场中的份额还不足7%。

招商证券在研报中写道，调味品企业多是地方性企业，这一方面与调味品的种类繁杂有关，另一方面，即便同样生产酱油、醋、辣酱，南北方的口味也有很大差异，更别说南北方各自独有的调味产品了。

这些差异，一方面给了龙头企业拓展新产品的空间。例如，海天在广东等地推出了柱候酱；另一个方面本地调味品企业也可以结合当地市场需求拥有自己的一席之地。

特别需要提出的是，近年来复合调味料市场已经呈现出快速的增长态势。有市场研究机构预计，复合调味料市场2016年以来的复合增长率在30%至40%之间。红烧肉调料、水煮鱼调料包……这些即买即用的调味料满足不少上班族和年轻人的需求。随着中餐行业越来越重视标准化和口感，业内人士预计，复合调味品市场还将迎来持续的增长。

在2019年初券商的行业研报和企业调研报告中，无论是对老牌的海天味业、恒顺醋业，还是新晋的千禾味业，多家券商都给出了“增持”的投资建议，而且给出的股票目标价格也都远高于现价。“收入稳健增长”“长期无忧”“盈利显著提升”也成为研报中出现频次最高的词汇，可见机构们对行业的长期发展信心十足。

我国调味品人均消费额递增，2004年至2017年我国人均零售调味品消费额从3.4美元增长至11.7美元。目前，我国调味品人均消费额仍与世界其他国家地区有较大差距，未来提升空间较大。中国调味品市场规模超3000亿元，但行业大部分子领域尚未实现全国化、品牌化，发展空间大，这也蕴藏着巨大的投资机会。