尽管在8月13日土耳其央行发表稳定汇市声明后，土耳其里拉有所反弹，但10日里拉单日对美元汇率贬值超过15.8%的“黑色星期五”仍令国际市场心有余悸。

其实，如果回看2018年初各大机构的投资展望，警示土耳其内部风险早已是各方共识。尽管土耳其在2017年实现了7.4%的经济增速，但这一增长高度依赖外部低息环境、欧元区超预期增长和低能源价格，而今年所有利好因素都悄然发生了变化。更严重的是，在高增长之下，土耳其经济结构严重失衡。土耳其本轮高速经济增长主要依靠2016年三季度埃尔多安政府开始实施的信贷担保基金计划和央行的超宽松货币政策。长期经济刺激导致政府赤字不断提高，经济过热风险加剧。土耳其央行决策缺乏独立性，受制于政府持续推动经济增长的目标，需要维持低利率，造成通胀率长期维持在10%以上。由货币宽松政策刺激带来的经济发展并没有提升经济增长率，竞争力不足导致出口长期无法弥补能源和黄金进口。今年以来，能源价格高企进一步推升了贸易赤字，造成其经常账户赤字占GDP比重长期维持在6%以上。

荷兰银行在年初发布警示报告强调，土耳其长期经常账户赤字需要通过资本账户弥补，但短期证券投资“热钱”在其中的比重已经在今年初上升至75%，更加稳定的外国直接投资（FDI）在资本流入中的比重已经不足25%。因此，土耳其里拉汇率基本面很大程度上依赖于“热钱”是否继续流入。2016年至2017年，美联储和欧洲央行相对较低的基准利率为土耳其提供了难得的时间窗口。但这一态势在今年4月份美国10年期国债收益率突破3%心理关口后发生了逆转。越来越多的美元流动性开始回流美国，美元融资在新兴市场套利交易的模式彻底扭转，随之而来的是全球证券投资从土耳其大规模持续净流出，这成为土耳其里拉快速贬值噩梦的开始。

与美元指数从4月底以来的快速飙升同步，土耳其里拉汇率自4月份下旬以来大幅下滑。5月24日和6月7日土耳其央行两次加息在一定程度上稳定了市场，使得里拉利率直至7月底都没有突破4.9的“心理防线”。然而，8月份美土关系持续紧张再次造成里拉承压。美国制裁引得埃尔多安强硬表态，呼吁民众“与银行兑换持有的美元和黄金，与美国开展全民战争”，令投资者对地缘风险担忧进一步加剧。更为重要的是，埃尔多安表示无意改变当前低息环境，而美国加大对土耳其钢铝制裁规模，这成为压倒里拉的“最后一根稻草”。

瑞银财富认为，在经历了前一轮新兴市场货币贬值后，投资者持有里拉等新兴市场货币的头寸已经很低，所以新一轮贬值对于投资者而言“不可能再坏”了。投资者首要关注的是土耳其内部风险是否外溢至整个新兴市场债券市场。不可否认，土耳其5年期国债信用违约互换已经从年初飙升了280个基点至当前的437个基点。考虑到埃尔多安政府并没有意愿收紧货币政策，预计这一态势还将进一步扩大，里拉持续贬值将考验市场对土耳其偿债能力的信心。对此，瑞银财富首席投资办公室表示，由于土耳其政府债券在摩根大通环球新兴市场债券指数中占比只有3.5%，且土耳其政府债务占GDP比重只有23%，未来短期内土耳其政府债券违约可能性不大。

在更广泛的新兴市场层面，荷兰银行表示，相比2013年，整个新兴市场的基础面改善明显，尤其是经常账户赤字削弱显著。今年土耳其和阿根廷货币贬值事件更多是个案而非普遍现象，因此土耳其内部风险传导至整个新兴市场的可能性不大。事实上，受土耳其国内金融风险冲击最为直接的是信贷较多的欧洲金融机构。

与此相伴的另一个“受害者”无疑是欧元。在有消息称欧洲央行对欧洲银行业在土耳其风险敞口表示关切之后，欧元对美元汇率开始下滑，当日贬值1.34%。瑞银认为，土耳其国内局势可能导致欧洲央行不得不等待更长时间才能推进货币政策正常化，这导致欧元对美元汇率短期内承压。