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上一版3  4下一版 2017年8月24日 星期 放大 缩小 默认
寻找周期性行业投资之“锚”
陈嘉禾

▲ 足够低迷的价格保证了股票上涨的概率远大于下跌,整体行业前景的可控使得投资者不会陷入“价值陷阱”中;低廉的估值一般意味着股价跌无可跌,而优秀的公司保证了在投资者判断错误、低迷长期持续的情况下,仍然有险可守、有路可退

“中河失船,一壶千金。贵贱无常,时使物然。”这句话出自《鹖冠子·学问》,意思是说,在河中心船突然翻了的时候,一个可以浮水用的空壶,可以卖到千金之价。所以说,物品的“贵”和“贱”,都是因为时运才导致的。

对于产品价格波动巨大、导致行业呈现周期性波动的周期性行业来说,这句话道出了这些行业的真谛。

此类行业有很多,传统的定义至少包括煤炭、石油、钢铁、铜、铝、水泥、化工、黄金、白银、造纸、各种有色金属、稀有金属等。除此之外,还有一些行业也因为受到周期性行业影响而体现出周期性。比如,煤炭的价格周期导致火力发电行业在某种意义上来说,也成为周期性行业;黄金零售商的业绩好坏,也与黄金的价格和需求休戚相关。

如果仅从“周期”这个行业属性来说,一些和传统大宗商品价格波动导致的周期性行业毫无关联的行业,如证券、保险等,也呈现出明显的周期性。

那么,该如何看待这些行业的周期性呢?投资者能不能预测其产品价格或者市场价格波动呢?答案虽然不一定是不能,但一定是非常难。

就大宗商品来说,它们的价格波动,受到供求、库存、预期、市场情绪、宏观经济、货币流动性、天气情况甚至地缘政治等许许多多因素的影响。这种困难一方面来自于这些影响因素本身的复杂性,所以很难准确统计每个因素到底有多少影响力。

另一方面,则来自于这些因素之间的互相影响。比如,库存增加可能导致市场预期变得更差,地缘政治走好会导致情绪缓和,宏观经济走弱又会导致地缘政治变差,同时却会为流动性带来好的预期。复杂的相关关联、再配合要素本身的难易度量,导致想准确预测商品价格的波动,难上加难。

一个更关键的问题在于,一旦预测错了周期性行业的波动,对于投资者来说,理性的做法只能是认赌服输,而不能越跌越买。也就是说,周期性行业波动的预测,很难找到一个类似于股票估值倍数、房地产租金回报率一样的支点,也就是一个“锚”,从而可以不断加仓、确保盈利。

从“有锚”的价值投资者与“没有锚”的周期行业、大宗商品投资者的长期业绩上,可以看出,周期性行业(以及商品)的投资相对来说很难盈利。但有一种方法,却可以找到周期性行业投资中的“锚”,让投资者不需要预测周期的变动,却可以像购买低估值的优质价值股一样,越跌越买。

这种方法包含4个要点,可以用一句话概括:找到商品价格低迷、整体尚有发展前景的行业,以极低廉的估值,投资其中最优秀、最有可能扛过行业低迷期的公司。

在满足这些要点之后,投资者就可以放心地越跌越买,而不用劳神苦思地预测周期的波动。因为足够低迷的价格保证了上涨的概率远大于下跌,整体行业前景的可控使得投资者不会陷入“价值陷阱”中,低廉的估值一般意味着股价跌无可跌,而优秀的公司保证了在投资者判断错误、低迷长期持续的情况下,仍然有险可守、有路可退。

在电影《大空头》中有一句经典的话:“发现机会太早,等同于看错。”投资既然是一种判断,就有可能出错,对周期性行业走出低谷的判断也不例外。这也就意味着,投资者需要给自己找一个“安全垫”,这个“安全垫”就是企业的资质。

在行业低迷中,最优秀的企业更有可能存活、也最有可能取得还算可以的盈利,因此也就能获得相对高一些的估值,使得投资者的账面表现不至于太难看。另一方面,在低迷的行业中,最优秀的企业有时候还能趁机通过并购、收购,从而扩大规模。这种扩张往往还很划算,因为这时候资产的拍卖价格,经常都是“白菜价”。

当投资者在整体尚有发展前景的行业中,等到极低迷的商品周期,并以超低的估值买入了最优秀、最有可能扛过行业低迷期的公司时,成功的周期行业投资就基本完成了。这时候剩下的只有两件事,要么等着股价上涨,要么股价继续下跌则可以越跌越买:因为你已经找到“锚”了!

(作者为信达证券首席策略分析师)

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