在众多财富管理工具中，基金专户子公司一度因为投资范围广泛、无需考虑风险资本计提、引入风险准备金等因素，而被誉为“万能牌照”。 3年多来，基金专户子公司发展迅猛，但问题和风险也日益显现。证监会日前就相关管理规定公开征求意见，聚焦于提高专户子公司设立“门槛”、去通道业务、“母子”业务彻底分离和提升资管能力

中国证监会新闻发言人邓舸8月12日在例行新闻发布会上表示，证监会日前就《基金管理公司子公司管理规定》及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》公开征求意见。这两份被业界解读为“史上最严”的基金子公司监管新规，会不会终结“万能牌照”的红利？基金专户子公司后续发展之路何去何从？

“野蛮生长”存隐忧

在众多财富管理工具中，基金专户子公司一度因为投资范围广泛、无需考虑风险资本计提、引入风险准备金等因素，而被誉为“万能牌照”。2012年11月，证监会颁布实施《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》，允许基金管理公司设立基金销售业务子公司（以下简称“销售子公司”）和特定客户资产管理业务子公司（以下简称“专户子公司”），采取报备制。通俗地说，专户子公司是针对高端客户开发的理财服务创新产品，投资于产品约定的权益类、固定收益类以及其他另类资产的专业资管工具。

3年多来，基金专户子公司发展迅猛。截至2016年7月底，基金管理公司共成立79家专户子公司和6家销售子公司。其中，专户子公司管理规模已突破11万亿元，存续产品超1.7万只。专户子公司在满足居民财富管理需求、服务实体经济等方面贡献良多，但问题和风险也日益显现。

证监会今年4月份通报的证券期货经营机构年度专项现场检查结果显示，少数基金子公司风险隐患较大，偏离本业，大量开展通道业务，产品结构相互嵌套；资本约束机制缺失，资本金与资产规模不匹配，盲目扩大业务规模；组织架构混乱，无序扩张。

8月12日中国基金业协会公布的纪律处分决定书（民生加银资产管理有限公司）提到的问题很有代表性：一是脱离对应资产的实际收益率分离定价。二是不同资产管理计划进行混同运作，资金与资产无法明确对应。三是如资产管理计划项下出现风险资产，未能充分履行信息披露义务，也未向监管部门报告。7月份，“银行系”基金子公司鑫沅资管也被监管部门查处，原因是其特定客户资产管理计划合富系列“一对多”较高比例投资于非标资产，客户资金和资产未做到一一对应，可能存在申购赎回流动性风险。截至目前，已有金鹰基金的子公司前海金鹰资管、中信信诚基金子公司中信信诚资管、银河基金子公司等多家基金子公司曝出风险问题，导致投资者投诉不断，而部分基金子公司也被监管层处以暂停业务数月的处罚。

强化监管设“门槛”

为强化对基金专户子公司监管，证监会日前在《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》的基础上，同步启动修订有关规定。同时对于基金子公司的审批也趋严。截至8月12日，中国证监会官方网站披露信息显示，西部利得基金、中融基金管理、泰达宏利基金等11家公募基金正在申请设立基金子公司，除今年6月16日收到第一次反馈的江信基金之外，绝大多数基金公司的最新反馈意见时间都在2015年12月份至今年1月份之间，说明监管层对子公司牌照发放的谨慎态度。

邓舸表示，日前公开征求意见的涉及基金子公司的两份法规文件，主要遵循以下原则：一是加强监管、防控风险。主体监管上，系统性规制子公司组织架构和利益冲突，强化“子”公司定位和母公司管控责任；风险防控上，构建以净资本为核心的风险控制指标体系，推动行业建立全面风险管理体系，增加风险抵御能力。二是扶优限劣、规范发展。分类处理子公司现有业务，引导行业回归资产管理业务本源，支持子公司依法合规进行专业化、特色化、差异化经营，培育核心竞争力。三是循序渐进、平稳过渡。立足相关市场环境和子公司实际特点，充分评估政策影响，给予充分的法规适用过渡期，促进政策平稳落地。

从具体内容看，新规聚焦于提高专户子公司设立“门槛”、去通道业务、“母子”业务彻底分离和提升资管能力等几方面：基金“母公司”设立子公司应当以自有资金出资且持有子公司股权比例不得低于51%；基金专户子公司运用固有资金进行投资，不得投资于上市交易的股票、股指期货及其他衍生品；基金管理公司与子公司、受同一基金管理公司控制的子公司之间不得存在同业竞争。此外，专户子公司应满足四大风险控制“门槛”，即“净资本不低于1亿元”“净资本不得低于各项业务风险资本之和的100%”“净资本不得低于净资产的40%”“净资产不得低于负债的20%”。

这意味着，“母子”公司业务将彻底隔离，基金子公司被严格排除在二级市场之外，业务仅剩非标债权项目、股权投资、资产证券化等几方面，“万能牌照”的成色有所降低。招商证券分析师郑积沙认为，“新规通过净资本约束等手段，提高了专户子公司通道业务风险控制门槛，压缩了通道业务空间，明确监管以资本为主、以风险控制为首、关注系统性风险的监管思路。预计新规对二级市场冲击有限，基金子公司二级市场类产品不会因此而突然终止或引发‘抽血’效应。相关产品可通过提高通道费率、绕道信托、券商资管等方式改道运营”。

海通证券分析师孙婷认为：“新规表明监管层对基金行业风险监管从严的基调。基金子公司原有的通道优势将不复存在，未来子公司运营将更多仰赖主动管理能力和自身风控能力，子公司的‘瘦身’时代可能到来。”

ABS业务成转型首选

通道业务曾经是基金子公司赖以生存的主要“法宝”，这一业务的资金和资产均来自银行、信托等外部机构，基金子公司仅为客户提供做通道发行产品、营销、承接外包服务，无需自己找业务、管风控和投后管理等。通道业务门槛不高、技术含量低，又不用自己承担风险，而银行等金融机构自身不必将通道业务类的资产纳入表内，减少了资本要求，降低了成本，所以双方“一拍即合”。

然而，通道业务虽好，潜在风险点很多。基金子公司凭借仅仅几千万元的净资本就承载数十亿元乃至数千亿元的通道业务，一旦出现兑付风险，恐怕“吃不了兜着走”。而部分银行、信托等机构可能为化解流动性风险，通过基金专户子公司来接盘不良资产，这对不清楚投资标的的投资者来说风险很大。

随着监管趋严，7月份以来，规模排名前十的基金子公司产品备案数量有所下降，其中平安大华汇通财富备案产品数从6月份的91只下降至7月份的53只。在备案产品节奏放缓的同时，子公司的业务重心也在悄然转移，资产证券化业务（ABS）成为大多数专户子公司的首选方向。

截至目前，民生加银资管累计发行的标准及非标准化资产证券化产品已有至少6单，而博时资本、嘉实资本、长安基金的子公司长安财富、工银瑞信投资管理公司等也分别发行国内首单物业项目、国内首单酒店会展行业项目、国内首单股票质押式回购债权项目、国内首单单一债务人应收账款项目等多个企业ABS产品。

东北证券分析师高建认为，“风险资本差异等指标将引导基金子公司业务转型。考虑不同业务费率和风险资本计算差异，预计可有效引导基金子公司由通道业务向主动型管理业务、资产证券化等业务回归，通道业务费率可能提升。此外，限制产品嵌套等措施有助于抑制资金‘脱实向虚’。对存量专户子公司已设立的下属机构开展的私募资管业务一并纳入管理，有利于控制监管套利”。