在期货价差套利中，除了上期介绍的牛市套利之外，还有熊市套利操作模式。当市场出现供给过剩、需求相对不足时，一般来讲，较近月份的合约价格下降幅度要大于较远月份合约价格的下降幅度，或者较近月份的合约价格上升幅度要小于较远月份合约价格的上升幅度，在这种情况下，卖出某一期货品种较近月份合约的同时，买入较远月份的合约进行套利，这就是熊市套利操作。

举例来说，假设交易者在某年7月8日看到，11月份上海期货交易所天然橡胶期货合约价格为12955元/吨，次年1月份合约价格为13420元/吨，前者比后者低465元/吨。交易者预计天然橡胶价格将下降，11月与次年1月的期货合约的价差将有可能扩大。于是，交易者在卖出60手（1手为5吨）11月份天然橡胶期货合约的同时，买入60手次年1月份合约。到了9月8日，11月和次年1月的天然橡胶期货价格分别下降为12215元/吨和12775元/吨，两者的价差为560元/吨，价差扩大。此时，交易者同时将两种期货合约平仓，完成套利交易。

从操作结果来看，交易者在11月份天然橡胶期货合约上盈利12955-12215=740元/吨，次年1月份天然橡胶期货合约则亏损645元/吨（12775-13420=-645元/吨），总体上盈利740-645=95元/吨，这实际上也是价差扩大的变动值（560-465=95元/吨）。也就是说，交易者预计天然橡胶期货价格将下跌，两个月后，天然橡胶期货的走势与交易者判断一致，最终使得套利者获得95元/吨的盈利。

但如果2个月后天然橡胶期货价格并没有像交易者预计的那样下跌，而是出现了上涨行情呢？假如到了9月8日，11月和次年1月的天然橡胶期货价格不降反涨，价格分别上涨至13075元/吨和13625元/吨，两者的价差为550元/吨，价差扩大。交易者同时将两种期货合约平仓，完成套利交易。此时，其11月份天然橡胶期货合约亏损了120元/吨，但次年1月份棉花期货合约盈利了205元/吨，整体上盈利了205-120=85元/吨，也等于价差扩大的变动值（550-465=85元/吨）。这意味着，交易者开始预计天然橡胶期货价格将下跌，但2个月后天然橡胶期货价格不跌反涨，虽然期货价格走势与交易者的判断相反，但最终交易结果仍然使得套利者盈利。

从这两个例子来看，对于做熊市套利的交易者而言，只要2个月份的价差趋于扩大，交易者就可实现盈利，而与天然橡胶期货价格的涨跌无关。但在进行熊市套利时需要注意，当较近月份合约的价格已经相当低，以至于不可能进一步偏离较远月份合约时，进行熊市套利交易很难获利。