核心观点

□ 本轮人民币对美元汇率下跌具有“急跌”和“有底”两大特征，不会出现大规模资本流出而引发的资产价格暴跌风险

□ 不宜放大本轮人民币汇率波动对A股市场的影响，同时要注意由此带来的结构性风险与机会

此次人民币兑美元汇率的急跌与去年2月份、3月份具有一定的相似性。主要体现在三个方面：第一，从经济环境看，都是市场对中国经济增长趋缓表示出一定担忧。第二，从货币环境看，与美元的货币政策有关。去年3月份，美国将量化宽松的政策规模缩减。而近期美联储发布加息预期，这一利好消息直接导致美元指数大幅走高。第三，从利差环境看，都面临着中美利差下行的风险。与去年3月份相似，当前中美货币利差同样面临着收窄的风险，进而抬升了市场对人民币贬值的预期。

近期人民币兑美元汇率的大跌与去年3月份相比又有些不同。今年以来，受经济下滑影响更多发达国家跻身降息行列。继1月15日瑞士央行将银行间Libor目标利率下调至-0.75%后，丹麦央行在19日、22日连续将存款利率从-0.05%下调至-0.35%，此后加拿大央行也下调利率。从各国货币相对美元的走势来看，贬值潮正在加速从发展中国家向发达国家扩散。

对于近期人民币兑美元的急跌，部分业界人士给出了“人民币被高估”的论断，但我们认为目前的人民币兑美元汇率并未存在明显高估。

2012年至今，人民币对美元中间价累计升值2.6%，银行间即期汇率累计升值0.64%，这一升值幅度与同期中美两国的经济增长、通货膨胀以及货币发行量是基本对应的——从经济增长看，中国经济增速明显快于美国，2012年至2014年间中美两国GDP累计增长幅度分别为24.2%和7.6%；从通货膨胀看，两国物价均比较稳定、中国略快于美国，2012年至2014年间中国CPI累计上升了约6%，美国上涨了将近4%；从国内货币发行量看，2012年至2014年间中国M2规模增加了44.2%，而美国增加了20.9%；从购买力平价看，中美两国的单位货币价值相对于2012年分别为0.919和0.923，基本持平。因此从购买力平价看，人民币对美元的合理汇价区间应回到2012年年初的水平（6.30附近），即中间价仍有2.7个百分点的贬值空间，而即期汇率不到1个点。

通过以上分析我们认为，不会出现大规模资本流出而引发的资产价格暴跌。因为人民币目前的价位并不存在严重高估。根据上面的分析，人民币中间价的贬值空间大约在2.5个至3.5个百分点左右，大幅贬值的可能性不大。不宜放大本轮人民币汇率波动对A股市场的影响，同时要注意由此带来的结构性风险与机会。

对A股市场的影响可以用“短”、“小”两个字来形容。“短”是指，对A股的影响主要集中在短期冲击上；“小”是指，对A股流动性以及股价的整体影响不大。

从市场板块来说，由于人民币贬值一定程度上刺激出口，会对相关行业板块带来一些结构性机会。如纺织服装、玩具鞋帽等受益相对较大，家电、钢铁、化工也一定程度利好。

与此同时，短期的结构性风险也需警惕。尽管资本大规模流出的风险不大，但市场前期主要受资金效应影响而上涨较快的板块短期内可能受到一定冲击，包括房地产、金融、公用事业等行业板块或出现短期调整。