当前，充分发挥资本市场作用，创新直接融资方式，大力打造多元化、多层次融资体系以破解中小企业融资难问题，已成为多方共识。在现有的两类主要直接融资方式中，股权性融资准入门槛高、程序繁琐、核准期限长、综合成本高，因此能够通过上市融资的只能是少数实力较强的中型企业。而对于大量急需资金支持的中小（微）企业而言，债权性融资就成为其当前的重要融资途径。其中，针对非上市中小企业的私募债券这一新型融资方式更是被寄予厚望。

中小企业私募债属于公司债的一种，是非上市中小企业采用非公开方式通过承销商向特定投资人定向发行的债券，其特点是高风险、高收益、灵活性强。国际上通过债券市场解决中小企业融资问题非常普遍，例如美国的中小企业高收益债(又称“垃圾债”)、日本的部分“社债”等都在一定程度上具有中小企业私募债的特征。

目前推出中小企业私募债具有多重意义，但仍面临着几方面考验：

一是风险考验。由于融资主体具有资产实力弱、经营风险高等特征，中小企业私募债风险不容忽视。据惠誉数据显示，美国高收益债（垃圾债）的长期违约率均值为5.1%，2009年国际金融危机时曾高达14%。

二是信用考验。发行者的信用状况直接影响着发行结果。不同于公募债券，定向发行的私募债采取备案制而非审批制，这就意味着投资者要承担更大的投资风险，如不能维持信用保证，将难以吸引投资者，极大地限制发行规模，因而也就无法实现应有的目标。

三是成本考验。虽然中小企业私募债具有与其高风险相匹配的高收益的特征，但过高的收益率对于中小企业而言就意味着高昂的融资成本。而过高的成本必然会极大地削弱债券的融资作用，同时，成本考验也制约着利率市场化的探索步伐。

四是法律、制度考验。中小企业私募债对于我国还属于新生事物，现有的规范性法律框架尚未健全，定价体系、风险防控、信用管理、信息披露、监管体系等方面的各项制度尚未完善。以美国为例，依托《证券法》、《证券交易法》、《信贷评级机构改革法》等一系列法案的强制规范性和系统的管理制度条例最大程度地保证了债券的规范和安全。

基于其重要意义、面临的考验以及国际经验启示，我国在推出中小企业私募债时应对以下几点加以关注：

一是加紧完善相关法规建设。尽快推出有针对性的中小企业私募债规范条例，并完善与之相关的配套法律法规体系，为中小企业私募债的推出提供完善的外部法律保证体系。

二是注重监管体系的建立。以保护投资人利益为核心，在投资者适应性管理、市场信用评级与信息披露机构行为规范、限制债券发行企业虚构不实信息及恶意欺诈行为、债券发行企业高管人员行为管理和加强对重点产品的监控等方面加以强化，形成对违约风险进行控制的法律规范、社会中介机构及公众约束合力，将债券发生违约的风险控制到最低。

三是进行制度创新，增信降险。建立偿债担保追索、偿债基金、初期利息支付保证、限制分红等投资者保护制度；完善信用评级、信息披露、评级会面、评级问责、跟踪评估、审计规范等信用管理制度。探索以资产证券化技术为基础的债券分层设计制度、承销商责任约束等制度。通过一系列的制度安排起到增信作用，既降低债券融资成本，也保护了投资者利益。

四是循序渐进逐步推进，建立风险缓冲机制。鉴于中小企业私募债的高风险性，不宜一步到位，应采取试点推进的思路。初期要注意控制发行主体条件和试点规模，范围不宜过宽，不断总结经验，弥补不足，以此建立风险缓冲机制，避免将风险传递到整个市场。

（作者单位为工信部赛迪智库中小企业研究所）