股债失衡曾被学界、业界认为是我国资本市场重大缺陷之一。这一缺陷影响到了整个资本市场的发展，如股市长期以来以融资功能为主，缺少资产定价功能方面的体现，再如市场风险主要向商业银行集中等等。而债券市场大发展是提高直接融资比重、完善社会融资结构和构建多层次金融市场的重要内容。当前，我国债券市场面对着前所未有的发展机遇，同时也须逐步破解发展不足的障碍。

变 化

债券融资显山露水

江苏阳光是我国纺织服装业的领先企业，与很多传统纺织企业一样，这家公司也正处于转型过程之中，旗下阳光时尚服饰有限公司近3年来连锁店持续扩张，每家连锁店都需要租金、装潢投入、货品铺垫等综合性支出，需要相应的资金支持补充该公司及下属企业。

为保证企业生产经营的顺利进行，他们采用了多渠道的融资方式，主要包括信贷融资和债券融资。

前几年，在银根相对宽松的情况下，各银行可以保证一定的授信额度。但由于2011年银根相对紧缩，传统的信贷融资方式已无法满足企业的需求。

在这种情况下，江苏阳光尝试进入银行间债券市场开始以发行债务融资工具进行融资。公司董事长陈丽芬认为，债券融资具有稳定、受政策影响小的特点。此外，债券融资的融资规模大、融资时间长、利率低，还能为企业节约成本。有了经验的陈丽芬说，公司未来希望更多地通过银行间债券市场进行融资。具体来说，会选择期限较长、比如3年到5年期的融资工具，以满足企业长期发展需求。

据了解，截至2011年底，银行间债券市场注册的债务融资工具年度新发行量达1.84万亿元，较2010年底增长了41.6%，占我国企业直接债务融资规模的78.0%。

银行间市场交易商协会相关负责人介绍说，债务融资工具发展进一步拓宽了企业融资渠道，更好地满足了实体经济合理融资需求，在信贷收缩期有效发挥了对经济的润滑作用，企业过度依赖银行间接融资的格局正在发生明显改变。

该负责人表示，今年将继续采取措施支持重点行业部门和重点地区企业发展，通过与国家产业政策、区域发展政策的协调配合，充分发挥直接债务融资市场在优化资源配置、促进经济增长内生动力转变中的作用。

据悉，截至2011年底，银行间债券市场上，农牧生产、农副产品加工、农业机械生产制造等各类“三农”企业发行债务融资工具募集资金2135.2亿元；节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车等战略性新兴产业中，有221家企业在银行间市场发行了1.58万亿元债务融资工具；51家文化类企业的1200多亿元债务融资工具获得注册。

另外，银行间债券市场推出的区域集优直接债务融资模式，也让中小企业直接融资获得平台和工具。截至2011年底，共有16家企业通过发行中小企业短期融资券，累计筹集资金8.9亿元；共有191家企业通过发行中小企业集合票据，累计筹集资金125.45亿元。

跨 越

趋势已成 障碍仍存

“我国实体经济的发展是我国债券市场快速增长的主要内在动因。这几年我国债券市场迎来了高速发展期，目前看，这样的发展趋势还将持续下去。”唐凌云表示，同时，债券市场大发展是实现利率市场化的重要一环。目前我国债券市场已基本实现了利率由市场决定，伴随市场深度、广度的不断提高，必将极大地推动我国利率市场化整体实现。

谷裕则认为，债券市场大发展受益于机构投资者的兴起。债券的特性决定了债券市场主要参与者是机构投资者。近年来，银行类机构、保险公司、证券公司、基金、各种形式的理财产品等机构投资者从自身需求出发，纷纷加大债券投资比重，推动了债券市场的大发展。特别是商业银行近年来勇于面对金融脱媒的挑战，积极开展债券业务，既是最重要的投资者又是重要的发行主体和承销商，已经成长为我国债券市场的中流砥柱。

我国债券市场在面对着前所未有发展机遇的同时，也面临着一些突出的问题。

唐凌云认为，与发达国家的债券市场相比，我国债市仍处于发展初期，目前比较突出的问题在于市场结构。

我国债券市场结构过于扁平，尽管对投资者也有甲、乙、丙类的划分，但在实际交易过程中市场参与者的层次化并不明显。相比之下，国外发达的债券市场结构分为以做市商为主体的核心层和一般投资者为主体的外层，这种层次化的结构有利于提高市场效率，控制风险传染。所以改变市场结构过于扁平化特别是构建好做市商核心层，应该是未来市场发展的一个重要方向。

同时，衡量一个市场发展水平的重要指标是二级市场的流动性，而目前我国债券市场流动性仍有待提高。近些年来，虽然国债和央票的流动性有了较大提高，但信用债市场的流动性相对偏低，制约了交易成本的降低、价格发现和抗风险能力的提高。

唐凌云认为，今后市场发展的着力点应是改进市场架构，培育更广泛的投资者类型，适当提高交易型投资者占比，改进相关配套制度，加大市场基础设施建设。

“虽然我国债券市场在丰富产品品种方面已经取得了很大进展，但同发达的债券市场相比仍显滞后。”谷裕认为，今后在债券期货、高收益债券、通胀保护债券、债券期权等方面，都可以进行充分的研究并择机推出。

探 索

市场化方向促发展

“坚定市场化的发展方向，是我国债券市场迎来大发展的重要原因。”中国建设银行金融市场部总经理谷裕认为，采取备案制而不是审批制使得信用债市场迅速发展壮大，目前银行间债券市场已发展成为我国债券市场的主体，可以说市场化的取向是我国债券市场健康发展的前提。

谷裕认为，市场化的制度设计激发了市场参与主体的积极性。市场的主角是市场的参与者，具体到债券市场就是债券的买方和卖方，只有市场参与主体的积极性高了，市场活力才能得到保证，市场也才能健康发展。

以债券发行人结构变化为例，发行人主体从市场初期以大型国企为主，逐步覆盖到不同行业、评级和所有制的各类企业，发行人中的民营企业、中小企业占比逐渐增加，发行人兑付资金来源也多元化。

谷裕认为，这表明我国债券市场在支持实体经济发展方面发挥着越来越大的作用，以较高的效率满足了各类企业投、融资需求，降低了企业的财务成本。

中国工商银行金融市场部副总经理唐凌云则表示，作为发展中国家，我国在金融体系的建设过程中具有较强的后发优势。而且人民银行等监管部门和交易商协会等行业自律组织通过吸收借鉴国外先进经验，结合我国实际情况，在为债券市场发展做好顶层设计和科学规划方面发挥了积极作用。