近些年里，数量化投资异军突起，A股市场的数量化基金发展也开始处于萌芽状态。引人瞩目的是，表现最好的数量化基金从1988年起年均复合增长率高达34％，比价值投资大师经理巴菲特还高十几个百分点。尽管这只基金是按对冲基金的模式进行运作，相比公募形式的数量化基金有更多的策略优势，可更值得我们关注和探究的问题是数量化基金背后的投资逻辑，即，为什么“数量化”能取得这么高的超额收益？

  为了解答上一个问题，我们将它分成一个个小问题逐步推进。首先，证券的二级市场价格是由什么决定的？个人认为，它并不由公司基本面、经济宏观面直接决定，而是由市场参与者集体认知和交易行为决定。或者说，基本面和宏观面通过市场参与者的认知间接影响市场：当市场参与者形成对未来证券价格趋势的判断，就会做出对自己有利的买入或卖出行为，从而形成二级市场的价格。一个具体的例子，为什么某些人依靠资金实力能够操纵股价？是宏观经济面变了吗？不是，因为同行业其它公司股票价格没有变化。是公司的基本情况变了吗？我们也没有发现该公司披露新的公告。实际上，真正变的是投资者的认知和预期。

  他们觉得，既然公司股票价格上涨，就一定是有什么消息他们不知道的，因此也跟风买入股票，这种买入行为进一步推动价格上升。所以说，价格是投资者集体认知和行为的结果。

  其次，人类的认知可能是非理性的。产生价格波动的部分行为是理性的或深思熟虑的，另一些则是冲动的。而一些非理性的市场现象，只要有人的参与，就不会消失。即便是在学术界，非理性市场假说已得到了广泛认可，形成了行为金融学理论，还因此产生了诺贝尔经济学奖获得者。

  第三，人类的认知是有规律的。客观地说，人类认知是一系列生物化学作用的结果。外界信息通过人类的感知，通过神经系统产生条件反射，并做出相应行为。由于人体本身的高度复杂性，这种信息处理的机理无法像物理学公式一样简单、直观，得到惟一的结果，但我们能够通过实践总结一些大概率的经验。例如股票出现涨停板以后，我们无法确定每一个人是怎么想，但个人认为，在10000个人里，有超过5000人认为该个股明天还会涨。这就是人类认知的统计规律。

  因为是统计规律，而不是必然结果，这也是许多人对数量化投资最不放心之处。我们知道，统计是对历史经验的总结，而如哲学家所言，“人不能两次踏进同一条河流”。的确，人类认知的规律有可能是变化发展的。但需要指出的是，总有一些变化的速度慢一些。这就是为什么巴菲特“找低市盈率个股”的规则能持续几十年有效。数量化基金，就是要找到这种在长时间里相对有效的统计规律。

  综上所述，数量化基金，就是通过识别人类对金融市场认知的客观规律，建立相应的模型，通过大样本的方法，投资数量较多的股票，来赚取非理性投资者的那部分超额收益。

  什么时候市场理性了，数量化基金也就不会有超额收益了。但是，预计无论在成熟的还是新兴的金融市场中，非理性因素可能都将长期存在。

  （作者单位为摩根士丹利华鑫基金管理有限公司金融工程和风险控制部）